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連平萬字報告:全球疫情反彈下對主要經濟數據的預測,復蘇何時來,講得很詳細!

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1.疫情反彈難阻世界經濟復蘇步伐

進入4月,全球疫情有所反彈,對世界經濟整體復蘇形成了一定制約。4月22日,全球當日新增病例達到90.3萬例,創下歷史新高。部分發達國家前期疫情好轉,為刺激經濟恢復放松了疫情管控,導致疫情反復。截止到4月27日,德國4月新增確診病例49.1萬例,接近去年四季度疫情最嚴重時期;法國4月新增確診病例88.99萬例,已超過3月88.85萬例,法國部分城市已采取封城措施阻斷疫情傳播。與此同時,印度、巴西等發展中國家的疫情可能正在經歷爆發頂峰,4月中下旬,印度平均當日新增確診病例30萬例,疫情陡然惡化。但從各主要經濟體的經濟指標來看,世界經濟整體正由局部復蘇轉向整體復蘇過程中。歐元區中雖然德法兩國的PMI指數有所下降,但整體4月制造業和服務業PMI分別為63.3和50.3,繼續保持回升態勢。特別是美國、英國因疫苗接種完成情況良好,疫情得到了很好控制,截止到4月24日,美國、英國每百人疫苗接種量分別為67.47和68.13,支撐了美國和英國經濟平穩復蘇。隨著全球疫苗接種持續推進,德法等發達國家的疫情將可能很快得到控制,經濟重新走向復蘇,而發達國家疫苗接種接近完成后,疫苗供應逐漸向發展中國家傾斜,印度、巴西等國的疫情可能在5至6月達到頂峰。考慮到未來一個時期,美國采用大規模財政貨幣刺激政策,中國經濟也已基本回到疫情前軌道,綜合考慮下,預計世界經濟整體性復蘇或將出現在年中過后。

2.制造業PMI小幅放緩

2021年3月制造業PMI錄得51.9,景氣程度在連續3個月出現放緩之后重新回升,并連續13個月擴張。在國內工業生產趨于平穩增長,歐美部分經濟體制造業初值擴張程度有所放緩,全球多地出現疫情較大反彈以及3月指數較高的基礎上,4月制造業PMI擴張程度或將略微放緩。一方面,隨著新冠疫苗在全球接種的穩步推進,全球經濟有序復蘇,推動了大宗商品市場的持續上揚,其中銅價持續創下新高,對制造業有較強支撐。另一方面,從歐美主要經濟體公布的制造業PMI初值來看,英美日擴張程度繼續加大,但德法有所放緩。從近10年(2011年-2020年)的官方制造業PMI來看,數值在52及以上的情況總共只出現了10次,其中2011年5次,2012年2次,2017年1次,2020年2次。若考慮到疫情發生之年的特殊性,在余下正常的9個年份中總計只在其中的3個年份出現了8次,且2012年之后只出現了一次。在2012年之后,官方制造業PMI中52是很少見的。綜合來看,在工業生產增速已放緩且3月官方和財新制造業PMI出現背離的情況下,預計4月制造業PMI為51.6。5月,隨著全球疫情進一步的改善,生產轉移或再度提速,制造業景氣度也將繼續維持小幅放緩的態勢。

3.工業生產保持平穩增長

一季度,全國規模以上工業增加值同比增長24.5%,環比增長2.01%;兩年平均增長6.8%。其中,3月份規模以上工業增加值同比增長14.1%,環比增長0.60%。由于去年工業生產最早恢復到疫情前的水平,當前工業生產已趨于穩定增長的態勢之中,3月同比增速放緩亦屬正常。從環比增速來看,自去年11月以來至今年3月環比增速始終處于0.60至0.69的區間之內,也表明工業生產持續穩定修復并已基本恢復到正常水平。4-5月,隨著生產活動的常態化,我們認為工業生產將繼續保持平穩增長。

4月高頻數據顯示,由于終端需求邊際走弱,壓力向生產端傳導,導致輪胎開工率節后出現連續回落,4月第三周半鋼胎和全鋼胎的開工率分別降至72.34%和75.65%。高爐開工率繼續低位,4月第三周,全國高爐開工率為61.46%,但鋼材和粗鋼在4月中旬的產量均高于上月同期水平。4月前三周,全國滌綸短纖開工率、江浙地區滌綸長絲開工率及下游織機開工率均保持較高水準。PTA開工率有所提高,PX開工率繼續保持低位。此外,CME預估2021年4月挖掘機銷量同比增速10.00%左右,大大低于3月預估同比增長45.73%和實際同比增長59.96%的水平。考慮到去年4月工業增速已經回正,預計2021年4月工業增長12.5%。

展望5月,工業生產仍將維持平穩增長態勢,且從近十年的數據來看,4、5兩月的同比增速十分接近,因此預計今年5月的工業增速也將繼續維持這一狀況。

4.固定資產投資步伐加快

一季度,全國固定資產投資同比增長25.6%,環比增長2.06%;兩年平均增長2.9%。其中基建投資同比增長29.7%,兩年平均增長2.3%;制造業投資同比增長29.8%,兩年平均下降2.0%;房地產開發投資同比增長25.6%,兩年平均增長7.6%。一季度投資不及市場普遍預期,主要是由于2020年發行的專項債券規模較大,且當前政策效應仍在持續釋放,導致全國各地新增地方政府專項債券發行進度較前兩年有所放緩。從歷史上來看,二季度往往是重大項目的審批和地方專項債明顯發力的階段,平均增速也較其他季度明顯加快。因此從4月份開始,地方政府債券發行量將逐步增大。并且按照“資金跟著項目走”的原則,專項債券將重點用于黨中央、國務院確定的重點領域和重大區域發展戰略,充分發揮專項債券擴大有效投資、促進宏觀經濟平穩運行等積極作用。4月投資將提速。

反映固定資產投資的高頻數據顯示,進入4月以來,水泥價格旺季續漲,價格指數普遍在150點以上。玻璃價格指數和鋼材指數持續高位,其中玻璃價格指數接近1600點,鋼材指數穩定在140點以上。浮法玻璃產能利用率保持穩定。多項高頻數據出現上漲也表明4月投資增速明顯加快。

政府專項債的發放提速對于基建投資有直接促進作用。雖然傳統基建投資在疫情后期繼續得到大幅投入的可能性較小,但“兩新一重”等新基建和重點項目仍會在政策的支持下受到大量資金的青睞,短時間得到一定提振。

制造業轉型是“十四五”期間的重要任務之一。在一季度中,高新技術投資增速較快,全國規模以上工業企業實現利潤總額同比增長1.37倍,比2019年同期增長50.2%,兩年平均增長22.6%,且單位成本同比下降,利潤率上升,運營效率明顯提升。企業利潤與制造業投資有較高的相關性,在當前企業利潤普遍高漲的基礎上,隨著全球經濟加快復蘇和外需的持續改善,制造業投資會進一步加快。

房地產投資則在“住房不超”的大基調之下繼續保持溫和增長水平。

綜合來看,在去年同期基數快速恢復的基礎上,4月固定資產投資會保持平穩較快增長,但總體增速較3月放緩。預計固定資產投資增長23%,其中房地產投資增長20%,基建投資增長25%,制造業投資增長25%。

隨著專項債發行速度的進一步加快,在重大投資項目建設的積極推動下,在制造業和新基建相關政策的支持下,5月固定資產有望繼續保持較快增長態勢,但在去年同期基數較4月改善的基礎上,增速或將繼續放緩。

5.土地成交放緩影響房地產投資

全國銷售保持景氣,當月和累計同比增長超過70%,其中二線城市增長最多,當月同比翻倍,三線城市則表現最弱,當月同比僅為7.5%。土地供給和成交繼續下行,4月全國土地成交同比增長7.2%,增速較3月末下降6.3個百分點;其中,二線城市土地成交放緩趨勢最為明顯,一線相對堅挺。土地拍賣價格和溢價率都有所上升,三線城市溢價率接近30%。融資環境趨緊,4月房貸利率小幅上升,首套房增加3bp至5.31%,二套增加2bp至5.59%,房企債券融資增速下滑,AA級信用債利差走闊至400bp以上。考慮到4月房地產投資季節性放緩的特征,預計4月房地產投資增速可能回落至20%,房價短期仍有上行動能,新建住宅同比漲幅約4.6%,二手約3.5%。

預計二季度住房金融政策仍將保持高壓,地方政府將進一步規范購房行為,除了對消費貸、經營貸等違規入市資金加大查處力度外,重點整頓“首付貸”、“低首付”等行為部分“踩紅線”的商業銀行將逐步推進落實房貸集中度管理制度政策,控制房地產貸款增速較快上漲。房企拿地策略會更聚焦核心城市,整體土地購置面積增速持續放緩。鑒于整體施工情況相對良好,因此預計5月房地產投資增速回落至17.5%。

6.消費全面復蘇加快推進

3月,在去年同期基數較前2個月出現大幅回升且沒有假期的情況下,社會消費品零售單月增速高于前2個月,大超預期,彰顯消費強勁的復蘇勁頭。4月在清明假期的加持下,這一趨勢有望延續。2021年清明節假期,全國零售業銷售收入同比增長17.8%,兩年平均增長10.9%。全國國內旅游出游1.02億人次,按可比口徑同比增長144.6%,恢復至疫前同期的94.5%。實現國內旅游收入271.68億元,同比增長228.9%,恢復至疫前同期的56.7%。受出行及返鄉探親需求集中釋放帶動,住宿服務業銷售收入首次超過2019年同期水平。據統計,住宿服務銷售收入同比增長91.5%,兩年平均增長6%。餐飲服務銷售收入同比增長81.7%,兩年平均增長8.5%。受周邊旅游及多元化娛樂帶動,旅游相關服務銷售收入同比增長189.2%,文體娛樂業銷售收入同比增長54.7%。

高頻指數方面,柯橋紡織指數、義烏小商品指數和中關村電子產品價格指數和3月相比變化程度不大,表明線上和線下的實物商品銷售繼續保持穩定。3月非制造業商務活動指數為56.3,較2月上升4.9個百分點,表明服務業擴張有所加快,其中銷售價格指數錄得52.2,創下一年以來的新高,表明服務性消費在明顯好轉。從具體行業來看,餐飲業、住宿業、文體娛樂業、鐵路運輸業和航空運輸業的商務活動指數和訂單指數均出現顯著回升。不過,4月前兩周乘用車累計日均零售銷量同比增長10%,基本恢復至2019年同期的水平,但環比3月同期則下降11%。

與此同時,黃金周各類票種銷售火爆以及商務部在4月底開展的消費促進月系列活動亦對消費復蘇有較大利好。受返鄉和旅游的影響,2021年將迎來史上最熱五一黃金周!截止到4月底,火車票賣了2019年三倍多,機票和酒店全線漲價。五一多地部分航班經濟艙已售罄,機票訂單量增長23%,經濟艙平均票價為1021元,超過2019年同期均價。

綜合來看,在去年同期基數迅速恢復的基礎上,預計4月社會消費品零售增長30.0%。

展望5月,在國內疫情防控措施有力有效的基礎上,春節期間被壓抑的旅游、外出、返鄉及各類消費需求會在“五一黃金周”得到大幅釋放,“五一”期間的消費會得到進一步的恢復和改善。同時,各地的“消費促進月”活動也主要從5月開始,促進消費穩步提升。5月消費有望繼續保持快速回暖之勢,但基數效應或將導致增速繼續放緩。

7.出口趨穩,進口加快

2021年4月,全球主要經濟體的制造業PMI初值顯示制造業景氣度仍然較高,經濟繼續快速恢復,需求持續旺盛。3月新出口訂單指數為51.2,高于前值2.4個百分點,重返景氣區間。近期,全球多國疫情出現較大反彈,封城措施重啟,短期內對于防疫物資以及“宅經濟”相關用品的需求依舊較大,且供給轉移速度也有所放緩;全球擴張性政策、美國新一波紓困金的下發以及全球房地產周期將繼續提升傳統日用商品和房地產下游商品的需求。以上來自海外的需求對于我國出口仍有較大支撐。4月,反映國內出口景氣度的SCFI明顯回升,第三周的SCFI指數更是創下2979.76的歷史新高;當周CCFI指數也開始觸底反彈。反映全球貿易景氣度的BDI指數也在4月21日創下2010年6月以來的新高之后繼續一路攀升。兩大指數的高漲,除了3月蘇伊士運河堵塞導致部分航線運力緊張之外,也表明在全球經濟和貿易環境持續出現較大改善之下,多條航線運力供不應求。與此同時,在去年同期基數出現較大回升、人民幣升值及近期國際航運費用居高不下等因素的影響下,出口也將承壓。預計以美元計,4月出口增長28%。

3月制造業和非制造業PMI顯示投資和消費的復蘇速度均有所加快,表明投資和消費的需求進一步釋放。3月進口訂單指數錄得51.1,不僅重回擴張區間,更是升至了近年的高點。同時,受國際大宗商品價格持續高位運行等影響,3月主要原材料購進價格指數和出廠價格指數分別為69.4和59.8,高于2月2.7和1.3個百分點。在內需持續旺盛、大宗原材料價格持續漲價、美元走低以及去年同期基數大幅低于前一個月的共同作用下,4月進口增速有望較3月繼續加快。預計以美元計,4月進口增長40%。

進入5月,強勁的內外需仍將成為進出口的主要推動因素。隨著全球部分國家疫情的反彈,短期內“疫情紅利”尚存,供給轉移放緩,但長期來看“疫情紅利”終將消退,加之人民幣總體保持升值和全球經濟穩步復蘇的態勢也均較為明朗,出口增長將回歸常態化,出現大幅增長和下降的可能性均不大,但因基數及突發狀況的擾動出現一定波動的可能性猶存。大宗原材料的漲價和去年同期的低基數將繼續推動進口維持較快增長,且增速有望進一步加快。

8.PPI、CPI將于二季度末達到峰值

4月CPI預計平穩上行。原材料價格傳導致使下游消費品價格小幅抬升,3月生活資料PPI自去年9月起首次回正,將帶動4月核心CPI進一步回升。油價恢復提升出行成本,3月交通和通信CPI達到2.7%,為18年11月以來的高點,將成為提升非食品價格的重要影響因素。就業景氣度回暖帶動租房市場火熱,租房CPI跌幅已連續7個月收窄。非食品及核心CPI有望進一步回暖,但豬周期下行疊加蔬菜等食品價格回落將削弱CPI整體上漲勢頭。豬肉平均批發價已跌至30元每千克,自年初高位下跌32.7%,但同期仔豬價格僅回落10%左右;飼料成本居高不下,豬糧比已逼近8的臨界值,外購仔豬養殖利潤自3月始終落入負區間,養殖戶補欄熱情有所受挫,應關注夏季豬肉價格回升趨勢。基數效應下CPI有望于5-6月達到本年度峰值,之后大概率恢復至1%-2%的區間運行。

油周期上行疊加低基數效應,4月PPI將進一步上行。在供給復蘇不及內外需求回升速度的背景下,大宗商品價格持續上漲,且中上游行業價格漲幅領先于于中下游,一季度采掘工業和原材料工業PPI累計同比分別為6.7%及4.1%,而下游加工工業累計同比僅為2%。一季度國內工業增加值同比增長24.5%,2年平均增長6.8%;房屋施工面積累計同比已達11.2%高位;OECD綜合領先指標延續了自2020年3月起的上漲趨勢,且自2018年11月起首次超過100,預示了全球經濟增長的擴張周期已近峰值,國內外需求增長將愈發強勢。而南美、東南亞等主要鐵礦、銅材出口國任尚未完全擺脫疫情影響,產出效率增速遠不及所需,WBMS銅供需平衡指數自2020年4月起延續下跌趨勢;疊加國內減產政策的落實,一季度金屬冶煉及壓延加工業產能利用率有所回落,主要建筑鋼材生產企業建筑鋼材庫存同比自2月起轉負。供需缺口下中國大宗商品價格指數3、4月分別同比增長39.67%和51.06%,預計將支撐4月PPI達到6%左右。

5月在低基數效應下PPI有可能達到全年峰值。由于此輪PPI上漲行情體現為前期受需求擴張拉動、后期更多受供給彈性不足支撐,上游行業價格漲幅最大,且上漲時間節點領先中下游行業4-6個月。受供應鏈價格傳導機制的影響,中下游價格上漲過程有可能持續時間更長,但上漲空間將不及上游企業,上游企業利潤將部分擠占中下游企業利潤。

9.就業市場穩中分化

預計4月城鎮調查失業率仍會延續穩中有降的趨勢。由于4月工業生產將維持平穩增長態勢,預計制造業就業率將保持穩定,3月BCI企業招工前瞻指數為71.75,較前值73.41有所下降,企業用工成本前瞻指數為83.71,較前值82.61有所上升,說明制造業企業面臨著招工困難、用工成本上升等問題。得益于國內消費恢復增速加快,預計服務業就業形勢將會趨好。考慮到服務業吸納勞動力的效率較制造業更高,疊加季節性因素影響下摩擦性失業將會有所減少,因此總體失業率將會下降。就業政策可以重點關注行業間錯配問題,通過健全工人福利保障體系、提供技術培訓等措施,鼓勵勞動力向制造業流動,緩減工業和建筑業企業用工緊張的問題。

10. 人民幣匯率在波動中小幅回升

從今年年初開始,美國采取一些列經濟復蘇措施,隨著疫苗接種率上升以及美國經濟基本面好轉,美元升值的預期逐漸增強,3月份美元升值,從而人民幣匯率從2月份6.47降至3月份6.50。但根據4月份以來美元指數走勢、中國經濟基本面、貿易進出口以及國際收支情況的發展,我們預測人民幣匯率小幅回升,波動幅度縮小。

4月份伊始,10年期國債中美利差從1.51%升至1.59%,美元指數從93.03下降至90.94,并且美元指數相較于往年處于低值區域。中美利差走擴及美元指數下降,將推動人民幣預期升值。

根據外匯管理局發布的2021年一季度外匯收支數據,經常賬戶下,貿易項下仍然保持一定程度的順差,1-3月份的貨物貿易順差額分別為:4253億元,2460億元,880億元,貿易順差態勢仍然持續,但貿易差額持續大幅縮小,經常賬戶順差仍然是人民幣升值的推動來源。資本與金融賬戶下,直接投資項下長期經營性跨境投資保持活躍。1-3月份非金融企業實際使用外資比2019年和2020年同期平均水平增長34%。證券投資項下是小幅凈流入,1-3月份境外投資者凈增持境內債券和股票737億美元。國際收支基本平衡,跨境雙向投資總體均衡,在支持人民幣匯率現有水平的情況下也減緩了升值壓力。

因此,預判人民幣匯率4月份小幅升值至6.47左右,5月份人民幣匯率可能會在波動中產生出現階段性貶值,波幅相較近年來縮小,今年二季度人民幣匯率將在6.4和6.5之間波動。

11.金融運行穩健中回歸常態

高基數下3月金融數據增速穩中趨緩,新增人民幣貸款2.73萬億,信貸余額增速為12.6%,居民和企業部門貸款結構良好;新增社會融資規模3.34萬億元,社融余額增速為12.3%,政府債券發行節奏略慢于往年。4月實體經濟融資需求仍將保持較為旺盛的狀態,但信貸和社融增量大概率將季節性回落。“兩會”后,政府債券發行逐步鋪開,4月數量將達到1.27萬億(Wind口徑)。4月發行各類企業債券數量超過1萬億元(Wind口徑),但考慮到季節性因素以及固定資產投資增速明顯回落,預計企業信貸規模將較前值有所縮減。房地產市場結構性行情未出現明顯降溫,預計居民部門信貸將穩中有升。但監管嚴查貸款流入房市或將在一定程度上影響信貸增量。同時,表外融資也將繼續回流表內。預計4月新增人民幣貸款為1.5萬億元,對應信貸余額增速為12.4%;新增社融規模為2.5萬億,對應社融增速為12.0%。二季度金融運行預計將呈現規模環比增加,增速穩中趨降的狀態。社會融資需求大概率將保持穩中有升的態勢,信貸數量和結構都將保持良好狀態。基數上升的影響將逐步顯現,社融增速將平穩回落。

3月M2明顯回落,增速較前值下降0.7個百分點,至9.4%。二季度,經濟增長將趨于平穩,高基數影響更加凸顯。預計4月M2增速將繼續放緩至9.1%左右。目前,貨幣政策回歸常態已經和正在進行,有的方面已經基本實現。盡管當前經濟增長接近或已基本恢復至常態水平,二季度后內需仍將進一步恢復;但經濟運行中依然存在不平衡。同時,市場對通脹存在較大憂慮,為應對通脹貨幣政策通常有收緊加以應對的必要。因此,下一階段貨幣政策將在保持經濟增長和控制通貨膨脹之間尋求平衡。




研究團隊:

連平(植信投資首席經濟學家兼研究院院長)、劉濤(副院長)、鄧志超(秘書長)、羅奐劼(高級研究員)、馬泓(高級研究員)、王好(高級研究員)、常冉(高級研究員)、許珂(研究員)、董澄溪(研究員)

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